某地金融监管叫停理财“收盘价估值”

　　原标题：独家丨某地金融监管叫停理财“收盘价估值”

　　21世纪经济报道记者 周炎炎 上海报道

　　21世纪经济报道记者独家获悉，近期华北地区有金融监管部门通知部分信托公司，禁止信托公司在与银行理财合作的过程中提供“收盘价估值”服务。这也是监管通知中首次直接提及“收盘价估值”这个新型估值模式。

　　知情人士告诉记者，通知是下发给辖内信托机构的，目前理财子公司尚未收到通知。监管方面指出，有些信托公司在明明存在第三方估值的情况下，对所投债券自行选用收盘价法、成本法进行估值，存在较大风险隐患：一是隐匿债券风险，造成债券估值对市场波动的钝化，未能向投资者及时披露风险；二是存在估值操纵空间，“收盘价估值”法下信托公司可以通过一级投票拿债影响持仓债券估值；三是形成监管套利空间，部分理财公司可能借助信托***用成本法或“收盘价估值”法平滑理财产品净值，规避净值化管理的监管要求。

　　值得注意的是，不少信托公司相关业务的上游资金来源是银行理财，而信托公司在其中承担的其实是个通道的角色。

　　一位信托人士对记者表示：“不仅是不能新增相关业务，连存量都要进行清理，要求信托公司进行整改。”

　　另外一位信托人士称，近期监管不让开新户了，也就意味着新增“收盘价估值”业务是不可能了。

　　但一位华北银行理财人士也表示，目前合作方不只是本地的信托公司，还有一些外地的信托公司，仍可提供“收盘价估值”相关服务。

　　对于理财公司而言，理财客户的主要需求就是稳健，而2022年11月债市风波之后，很多投资客户立马大量赎回理财产品，让理财公司们颇为难堪。为了让自己产品的净值曲线稳定向上，一般***用两种模式，一是注入大量无波动资产，比如存款、非标资产；二是***用多样的估值方式，比如摊余成本法、混合估值法等。而收盘价，就是在估值办法上想的“新招”。

　　不少理财业人士表示，虽然目前仅是一个地区的监管明确提出整改“收盘价估值”，但这种不透明的估值方式潜藏的风险早就被多地监管部门所注意到，未来极有可能被陆续集中治理。

　　何为“收盘价估值”？

　　“收盘价估值”是这两年在理财公司颇为流行的一种平滑产品净值波动的操作手法。

　　21世纪经济报道曾经独家报道，近两年理财公司大量***用信托作为通道，称之为“平滑信托”，多只理财产品申购同一个信托***，将产品累积的超额业绩回报划入信托***，形成”***资金池“，帮助不同理财产品之间互相调节收益，实际上绕开了资管新规“三单管理”的相关规定，并隐藏了风险。

　　事实上，在前几年银行理财的通道业务并不罕见，通道往往是券商资管、基金子公司、保险资管提供的，但是这两年***用信托的份额更高。这有点不同寻常，因为银行理财都是高配债券的，无论是券商、基金还是保险，对于债券业务还是相对熟悉的，而大部分信托公司原先的主营业务是非标业务，甚至信托公司的很多债券交易员都是新手，债券交易能力很难强过券商、基金、保险资管或者是银行理财公司本身的团队。

　　记者多方了解到，信托通道费用较为便宜是一个方面，信托通道突然火爆的另一个原因其实是，信托可以协助理财操作“收盘价估值”。

　　一位债券交易员对记者表示，债券“收盘价”这个概念只存在于***发行的债券，银行间发行的债券不适用。一般来说，如果想要购买一笔***公司债，可以通过“沪固收平台”（上交所）或者“深综协平台”（深交所）进行操作，交易双方事先在QQ或者微信上沟通好报价，直接在平台上下单即可，这种报价是点对点的，非公开债都是通过这两个平台交易。

　　但除此之外，***还提供了另外一种债券交易的方式——可以在连续竞价平台报买，这有点类似于股票买卖，不经过私下勾兑直接公开交易，在这个平台上形成的成交价就叫做“收盘价”。但事实上此前极少有人在这个平台上交易信用债，因为信用债流动性没股票强，交易员们还是习惯点对点商量后去“上交所固收指令”平台挂单。当然，这个连续竞价平台也并非闲置，一些流动性较好的国债在上面报价较为活跃，只是对于信用债来说，此前确实是空白。

　　“不知从何时起，也不知是何人发现，这个平台其实是有一个bug（漏洞）的，”上述交易员称，在连续竞价系统按理说只能买卖***的公募债，私募债、ABS（资产支持证券）等无法在该系统交易，然而，该系统却可以将私募债的收盘价默认显示为100元，也就是债券原本的面值。理财公司突然醒悟，只要与信托公司双方事先通过合同约定，对***债券使用收盘价估值，然后就可以实现价格永远都是100元，可以做到“完全无惧市场波动”。

　　目前主要是信托公司可以为理财公司提供“收盘价估值”，而不再***用中债估值或者中证估值。券商资管、保险资管和基金子公司很少协助理财公司实现这种估值模式。

　　“理财公司利用信托进行‘收盘价’估值的规模，少说也有大几千亿。一想到是一个***的bug导致千亿的市场，还是觉得有些荒诞。”一位交易员称。他并指出，目前甚至很多理财产品的设计就是基于‘“收盘价”估值，可以说一整个产业链都实现了闭环。

　　知情人士表示，2023年信托业管理资产规模超过23万亿元，明明受到严监管规模却逆势增长，背后很大程度是理财资金的加持。 

　　变相实现成本法估值，易导致期限错配

　　***用“收盘价估值”虽然看起来是用监管鼓励的市值法估值，但实际上有些类似于摊余成本法，而后者在资管新规中是被严格限制使用的——只有封闭式产品，所投金融资产持有到期或不具备报价条件才可以，日开产品不可以使用。

　　但是通过估值方法的转换，风险真的消失了吗？

　　多位人士对记者表示，风险只是被掩藏起来，并没有消失。这些债券价格实际的波动被隐藏起来，日常实际价格与估值产生了偏离，偏离累积起来，在债券真正到期时可能会体现一笔大的浮亏。

　　真正的风险还不止于此。

　　“‘收盘价估值’对于投资端来说诱惑太大了，因为这意味着你可以随意信用下沉、拉久期、上杠杆，不用承担任何价格波动带来的后果。”一位理财公司投资经理对记者表示。

　　“但是收盘价估值出现之后，投资经理的投资就不用审慎了，可以肆无忌惮拉久期，反正也不波动。业内甚至有很多每日开放的产品，80%的资产投向2年以上的长久期债券，这在以前想都不敢想。而现在这样的产品不但做出来了，还卖得非常火爆，因为与其他的日开产品相比，这种产品收益高、没波动，完全‘碾压’。”另外一位股份行人士对记者表示。

　　“拉久期”是一种正常的投资手段和交易策略，日开产品原本也可以买长期限债券，但是期限错配是有惩罚机制的——债券久期越长，价格波动越大，可能出现的回撤幅度越大，回撤一多客户就会赎回，产品规模就会缩水，因此投资经理一般对拉长久期非常谨慎。然而，在“收盘价估值”下，没有投资经理会惧怕拉长久期带来的风险。

　　多位人士称，这种做法和资管新规对理财产品净值化的要求是背道而驰的，可能会衍生期限错配新的风险。并且，这种做法一在江湖上出现，就立刻出现“劣币驱逐良币”的现象，一家开始用，其他公司一旦不用就会在收益和回撤等指标上落了下风，只能被迫参与。 

　　如何治理？

　　上述理财公司人士表示，私募债和ABS原本就不应通过竞价平台交易，因此更不能取竞价平台的默认价格来估值，这本身就是极为不合理的，债券在该平台显示的100元价格并不能反映债券实际价值，这种“擦边球”行为应当被禁止。

　　“***公募债倒是可以通过竞价平台交易，但是哪怕对于一只公开债来说，成交有时候是非常不活跃的，可能出现断崖式的价格变化，因此这时候需要介入主观判断，是否适合使用收盘价估值。这方面基金业协会已经早有动作。”上述理财公司人士称。

　　记者注意到，“收盘价估值”的风险其实早就被证监体系关注到，并且中国基金业协会在2022年12月下发了《关于发布<关于固定收益品种的估值处理标准>的通知》（中基协字[2022]566号），其中就提及新标准删除了易引起滥用成本法和收盘价的相关内容：原《标准》中存在不再符合资管新规和新金融工具准则要求的内容，容易为资管产品滥用成本法或***用不活跃市场的收盘价进行估值提供空间，包括“评估第三方估值机构提供的***债券估值价格与***收盘价是否存在差异及差异的合理性，若认定***收盘价更能体现公允价值，应***用收盘价”。本次修订《标准》时删除了该部分内容。

　　不少理财业人士表示，虽然目前仅是一个地区的监管明确提出整改“收盘价估值”，但这种不透明的估值方式潜藏的风险早就被多地监管部门所注意到，未来极有可能被陆续集中治理。

　　也有业内人士指出，想要治理好“收盘价估值”的无序情形，需要证监、金监总局等多方合力。因为参与机构是金监总局治下机构，而连续竞价平台是***在管理的。

　　“资管新规就是为各种类型的资管机构拉齐监管要求，而理财公司与信托公司合谋新型‘估值模型’，是不符合投资者利益，也是不符合净值化的监管要求的，更不符合资管业阳光化、透明化的历史发展趋势。”一位理财公司高管对记者表示。