来源：华尔街见闻 李笑寅
摩根大通预计，台积电二季度的营收将达205亿美元，毛利率为53%，可能会上调全年营收指引，但不会上调资本支出指引，到2025年毛利率有望大幅上行至58%。
下周二，全球芯片代工巨头台积电将公布二季度财报。
根据媒体汇编数据，目前市场预计公司二季度营收将同比增长36%，创下2022年四季度以来的最快增速。
在浓烈的看好情绪下，隔夜美股盘中，台积电股价续创历史新高，公司市值一度站上1万亿美元。
摩根大通分析师Gokul Hariharan、Robert Hsu等在7月7日发布的研报中表示，维持对台积电的“增持”评级，上调其2025年目标价至1080新台币。
就财报而言，摩根大通预计，台积电二季度的营收将为205亿美元，毛利率为53%；三季度营收将环比增长12%-15%，达到233亿美元，毛利率微降至52.8%。
长期看，报告预计台积电2024年全年以美元计价的收入将增长约27%，2025年预计增长24%，主要得益于AI芯片代工相关收入的强劲增长、边缘AI的发展以及非苹果客户对N3节点的***用率上升。
报告还预计，到2025年，由于N3、N5和CoWoS涨价以及其他工艺节点的周期性，毛利率有望大幅上涨至58%。
本次财报，关注七个焦点
除了财务数据，摩根大通指出，在下周的台积电财报中，投资者将聚焦七个问题。
1、台积电是否会上调2024年的营收指引和资本支出指引？
报告预计，在下周的财报电话会上，台积电会将营收指引从一个较低的20%区间水平（比如18%-20%）提高到一个更高的20%区间水平（比如19%-21%）。
但预计台积电不会上调资本支出指引，在N2、先进封装持续投资的拖累下，其今年的实际资本支出可能会达到指引的上限水平。
2、2024/2025年收入增长的上行和下行风险是什么？
摩根大通预计，台积电对AI加速器的需求将更加积极，特别是得益于英伟达GB200的强劲增长和对ASIC（主要是Broadcom的TPU）芯片的持续强劲需求，预计AI芯片代工的需求持续强劲。
此外，高端手机的市场需求也将进一步促进N3节点制程的营收增长。报告预计，台积电N3节点的产能利用率在2024年下半年将达到110-115%，N4/N5的产能利用率也接近100%。
不过，较为落后的N7节点制程的利用率持续低迷是一个潜在的下行风险。
3、台积电是否会将N7转换为其他工艺节点，以应对当前的低利用率？
技术上，台积电可以将N7/N6转换为更新的工艺节点，但这可能效率不高。
报告认为，台积电可能会等待未来12-18个月内N7/N6需求的下一波增长，然后再做出转换产能的最终决定。
4、台积电是否会提高先进节点的价格并降低旧节点的价格？
报告认为，先进节点制程的价格已经基本确定——N3和N5的价格可能会上涨3-6%，CoWoS先进封装的价格也可能上涨8-10%。
对于旧节点制程，台积电不太可能进行全面降价，但可能会对新增晶圆需求的某些N6/N7节点和8英寸（200mm）的晶圆订单进行有针对性的价格下调，以帮助提高利用率。
5、为什么对2025年的毛利率如此有信心？
摩根大通对台积电2025年的毛利率指引（58%）远高于市场共识（约54%）。
报告解释到，对台积电的信心来自于几个因素：随着大多数客户迁移到N3E，台积电的良率将显著提高；中个位数的涨价（覆盖了50%以上的收入）将带来100多个基点的毛利率增长；随着库存调整结束、边缘AI带来的补货，预计旧工艺节点（16nm及更老）将出现周期性恢复苏。
报告预计，在上行周期的峰值，台积电的毛利率可以高达50%-60%，预计将发生在2026年。
6、英特尔外包的进展如何，2026年英特尔内包是否对台积电构成重大风险？
由于终端需求疲软，英特尔外包的进展略低于预期。
但报告预计，随着Lunarlake和Arrowlake处理器的推出，外包业务将得到提升。英特尔在PC CPU市场的竞争力下降并不是台积电需要担心的问题，因为其他所有PC CPU都是由台积电制造的。
其次，报告预计英特尔的内包可能要到2026年底才会开始，届时对其需求量将不会占很大比重，因为AI将驱动PC CPU的市场竞争更为激烈。
7、鉴于AI需求强劲和N2***用率上升，长期资本支出是否会大幅增加，EUV光刻机的***购量是否会增加到每年30台？
报告预计，由于N2的强劲需求和在日本、亚利桑那州以及先进封装扩张的持续投资，台积电的资本支出将在2025年增至350亿至360亿美元，并在未来几年保持在30亿美元的中间区间。
报告认为，EUV光刻机的***购量不太可能超过之前高峰期的水平（2021-2022年的26-27台），并可能在2025年达到22-23台。
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