来源：芝商所CMEGroup
摘要：目前市场仍然停留在坏消息就是好消息的阶段，因为soft data的坏消息可以推升降息预期，但是又不足以担忧真正的衰退，而只要不滑落到真正的衰退，降息对需求就是非常有利的，所以目前价格依然坚挺，不过需要重拾上行驱动，还得等到二次通胀交易的重新回归。
核心观点
1、上周贵金属与铜价再度上行
贵金属方面，上周COMEX黄金上涨2.23%，白银上涨11.9%；沪金2408合约上涨0.62%，沪银2408合约上涨2.99%。主要工业金属价格中，COMEX铜、沪铜分别变动+9.25%、+3.77%。
2、降息预期回升，美铜矛盾发酵
COMEX铜价的上涨，充分显示了低库存与高持仓之间的矛盾，也显示了当前美国消费的强劲与此前预期之间的差异。从上周宏观情况来看，CPI符合预期，这个情况仍然利好铜价未来的表现。短期看来，持仓和库存可能是衡量短期价格重要指标，这标志了低库存与高持仓的矛盾是否还会持续。
3、贵金属重启上涨行情
上周联储官员的表态基本确认年内再度加息的概率较低，此后9月降息预期环比小幅回升。整体上，年内降息预期依然支撑贵金属价格上行，叠加地缘危机并未有所缓解，资金借此将贵金属再度作为推升的标的。再往后看，贵金属价格的上行趋势并未扭转，任何一个利多的信号都将点燃下一轮上涨的行情，相对于黄金，白银的投资机会更佳。
COMEX和沪铜市场观察
上周COMEX铜价强势上行，表现强于其他市场铜价。COMEX铜价的上涨，充分显示了低库存与高持仓之间的矛盾，也显示了当前美国消费的强劲与此前预期之间的差异。从上周宏观情况来看，CPI符合预期，这个情况仍然利好铜价未来的表现。短期看来，持仓和库存可能是衡量短期价格重要指标，这标志了低库存与高持仓的矛盾是否还会持续。
SHFE铜价重拾上行动能，突破85000元/吨关口。虽然上周国内公布的金融数据看似疲弱，新增社融出现负增长，但是从另一个角度来看，这也加快了社融见底回升的进程，后续社融可能就是重新筑底回升，这与市场对于国内库存周期见底回升在节奏上是一致的。因此后续除非有更加糟糕的宏观信号，否则铜价依然易涨难跌。
期限结构方面，COMEX铜价格曲线近端的BACK结构在上周进一步加大，目前COMEX铜的低库存与高持仓之前出现了较大的矛盾，而这种矛盾的缓和，只能通过组织更多货源去北美交仓和持仓的逐渐下降来缓解。目前看来，能够赶在7月之前到岸交割的货物数量有限，跟目前庞大的持仓相比显得更为不足，因此并不能说BACK结构就已经到位，后续还需观察。
SHFE铜价格曲线较此前向上位移，目前曲线的高点回到8月，4月去库不理想，5月以来去库也非常一般。目前由于现货商大量的买现抛期操作，相当部分的现货库存可能已经被锁定，暂时无法进入市场流通，如果价格下跌带来下游买入，可能反而会使得月差有明显收敛，因此在价差较大时介入borrow的安全边际相对较高，但是空间可能相对有限。
持仓方面，从CFTC持仓来看，上周非商业多头占比继续上行，价格的上涨也与这一情况相吻合，目前该占比处于高位水平，但是距离历史上的高位区间仍然还有一段距离。
图1：CFTC基金净持仓
二、 贵金属市场复盘
1．贵金属市场观察
上周COMEX贵金属价格整体大幅回升，COMEX金银于2337-2428美元/盎司、28.1-31.9美元/盎司区间内运行。上周联储官员的表态基本确认年内再度加息的概率较低，此后9月降息预期环比小幅回升。整体上，年内降息预期依然支撑贵金属价格上行，叠加地缘危机并未有所缓解，资金借此将贵金属再度作为推升的标的。
贵金属价格监控
2024/5/17
本周收盘价
上周收盘价
涨跌幅
COMEX黄金
2415.8
2347.6
2.9%
COMEX白银
31.6
28.3
11.6%
伦敦金现
2402.6
2372.5
1.3%
伦敦银现
29.7
28.6
3.6%
SHFE黄金
562.2
551.0
2.0%
SHFE白银
7636.0
7353.0
3.8%
上金所黄金T+D
561.2
555.7
1.0%
上金所白银T+D
7649.0
73***.0
3.4%
2． 比价与波动率
上周，白银涨幅强于黄金，金银比震荡回落；铜价表现强于黄金，金铜比震荡下行；原油价格有所回升，金油比窄幅震荡。
图2：COMEX金/COMEX银
黄金VIX于近期再度回升，地缘叠加降息预期支撑金价走强，资金的集中的提升使得该指数持续处于高位。
图3：黄金波动率
近期人民币汇率影响较前期有所减弱，上周黄金与白银内外价差有所回升；黄金与白银内外比价同样上升。
图4：贵金属内外价差
三、市场前瞻
虽然上周国内公布的金融数据看似疲弱，新增社融出现负增长，但是从另一个角度来看，这也加快了社融见底回升的进程，后续社融可能就是重新筑底回升，这与市场对于国内库存周期见底回升在节奏上是一致的。因此后续除非有更加糟糕的宏观信号，否则铜价依然易涨难跌。
实际利率的下降支撑贵金属价格走强，再往后看，贵金属价格的上行趋势并未扭转，任何一个利多的信号都将点燃下一轮上涨的行情，相对于黄金，白银的投资机会更佳。
关注及风险提示：美国初请失业金人数、制造业PMI、通胀预期、联储官员讲话、欧元区制造业PMI、地缘风险等。
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