作者：东海期货 王亦路
1.OPEC+延长减产，长期支效短期支撑有限
OPEC月初决议如市场预期，延长此前的减产配额，并对25年基准产量进行微幅变动。此前Brent即期价差在5月出现了近3年来的最大跌幅，并在5月末一度跌至C结构，同样外盘原油月差也出现了明显的转弱，Brent结构也走弱至1美元以下。月末WTI相对Brent弱化较少，一个原因是近期成品油需求仍然没有得到明确证实，旺季预期仍有发酵空间，另外是因为WTI前期相比Brent超跌，近期资金有进行缩价差操作。总体来说，目前需求总体偏弱，小幅过剩局面不改。等待海外旺季验证以及OPEC+决议后的市场反馈。
市场对OPEC+的减产反应将会是下个阶段最重要的，在过去的季度内，OPEC+制定了较为繁琐的减产目标，而实际减产效果来看，虽然有部分效果，但是一来有较多国家减产执行仍然较差，二来2季度开始整体市场需求持续转差，目前的减产已经逐渐无法满足当下的挺价需要。而OPEC+内部的减产政策的制定已经较为繁琐，而衡量标准又较不透明，市场总体对于OPEC的挺价表现相比以前已经更高。
此次OPEC+表示将会延长减产至2025年，并进行了少量25年的产量基准修改。就季度内的市场反馈来看，大概率是会对这样的协议结果失望的，但长期来看，利多效果仍在，队友油价可能起到长期支撑。短期来看，OPEC内部的减产执行力度未达百分百，但总体的供应基本能够让市场满意，如果不是近期需求继续走差，3月的OPEC减产配额是能够满足其挺价需求的。前期沙特等国基本对主要客户保证长约的满量供给，不过在近期需求走弱后，据传沙特也将会调低官价，结束连续5个月的涨价，也体现了头部生产国对后期供应的谨慎。
俄罗斯方面，由于炼厂不断受到乌克兰无人机冲击，所以炼能以及成品油出口都受到一定影响。短期来看，海运出口在OPEC决议之前也确实在低位，波动不大。
但在4-5月时间段，俄罗斯海运出口一度上行，后期出口下行原因除了自身供应和装载受到扰动，还有东亚需求小幅下行。中国需求近期仍在恢复中，对ESPO等传统俄油需求持续处于回落，6月数据目前看也处于偏低水平。所以从供应来看，俄罗斯产量在后期更多将根据东亚需求调节，较难成为市场预期外的点。
另外，美油虽然保持了正常的供应增速，目前仍然保持在1310万桶/天，但是至目前位置，美国页岩油现金流恢复仍然有限，上游资本开支在2024年乃至2025年均未明显提升，这就导致新开***量将受到限制。前期页岩油公司通过开钻未完成井（DUC）库存来维持产量的模式，近期也将随着DUC数量的一再下行而可能出现变数。上游开支提升有限，且DUC持续消耗的情况下，后期美油产量的增长空间或许会受到限制。近期Conoco Phillips对马拉松石油的收购，也反映了页岩油公司区块整合的趋势，也许在这一轮合并潮中，整体页岩油财务状况将有所改善，但至少在短期内，美油作为最主要的OPEC+以外的供应增量，今年的变化将很难再现去年高价时候的短期增长。
所以从供应层面上看，短期供应过剩已经在盘面出现了情绪的负面反馈，虽然对OPEC+维持减产的预期在5月末一定程度扭转了部分悲观情绪，但是从前期的即期价差和结构等可以看出，当下市场对后期需求的旺季恢复仍然有悲观预期，OPEC维持现有减产配额，在长期来一定是支撑油价底部的有力措施，但对于季度内行情来说，一旦旺季需求并未如预期般出现强恢复，那么目前的供应过剩仍将会给油价带来不小压力，以去年至现在的20美元区间震荡的格局将会继续，短期油价也将继续面临就小幅回调的压力。
2．需求短期有弱化风险，仍需时间验证
除非地缘影响开始扰动生产，否则短期供应端将很难有市场预期外的供应变化，关键点将在于近期旺季需求能不能得到验证。但从目前情况来看，亚太需求恢复速度缓慢，总体需求水平偏低，欧美需求也处于偏低水平，尤其是美国需求，近期已经进入旺季时段，但从近期的库存数据来看，尚未完全出现匹配旺季的汽油需求水平，原油库存近期虽然小量去化，但轻质馏分油品库存近期出现了早于往年的增量，这对于紧盯成品需求的市场来说并不能算是利好***。
在此情况下，最近的炼厂利润再度出现大幅下行，虽然有声音认为当下利润已经接近低位，但触底反弹仍然需要看到成品油库存的去化，但至少从上两周的数据来看，成品油尤其是汽油，去化得并不顺利。从成品油管道贴水来看，从5月中开始已经出现了明显的下行。从今年的汽油管道贴水来看，由于原油总体缺乏波动，所以与汽油表需契合度较高，而近期贴水已经回调，官方需求数据仍然持平未降，但实际需求应是环比小幅走弱，出现了明显的劈叉。虽然需求在往年6月时段也确实总有炼厂开工提前扩增导致成品油表需小幅下降的时间迟滞，但是5月汽油裂解持续下行，未现环比上行，与往年形成明显对比，也基本契合当下的需求弱势，所以我们对今年旺季的需求不持乐观态度。
而从炼化利润上来看，近期除亚太外，欧美炼厂利润同样处在低位。美湾利润目前已经下降至15美金以下，大幅低于5年平均水平，仍然是汽油消费引起的利润下行。如果最终成品消费被证实长期旺季低于预期，市场将会先于炼厂开工做出反应。而以目前的汽油价格来看，并不处于偏高位置，所以5月末的数据实际已经偏差。
而从资金角度看，5月的Brent空配持仓已经连续增加，仅在最后一周有微量净多反弹，市场等待OPEC+决议而减小波动，而WTI则由于前期有对成品油旺季预期，以及B-W价差缩小的操作需求，而持续出现净多增加的情况。但随着B-W价差已经基本恢复正常，目前的供需水平仍然偏弱，短期结构如果不转强，持仓将会契合继续对价格造成压力。
亚太需求中，中国需求恢复速度仍然较慢，整体炼厂开工率虽然有一定恢复，但是总体仍然处于偏低水平。而通过彭博的先行数据，5月的1-20日，中国进口量可能仅有1180万桶，环比4月下降了14%，同比也下降了5.7%。短期亚太化工下游整体需求也相对低迷，但近期中国需求***政策大量出台，后期化尾需求或能摆脱近期低迷状态，对于原油需求来说也将形成一定提振。
6月，最关键的将会是宏观带来的需求预期的改变。从近期的数据来看，工资增速基本契合通胀，但就业数据已经显现出颓势，另外商品消费数据同样出现了环比的小幅下行，和当先仍然偏高的服务消费形成了劈叉。另外，薪资增速在近几月环比放缓也较为明显，信用消费逾期率也在持续攀升。短期整体服务性消费将仍具有一定韧性，但是整体增速已在放缓，并且可能会有部分压力，因此后期的海外商品需求，尤其是包括油品的大宗需求可能不容乐观。
目前美联储对于今年的定调仍然是不会再加息，但是降息预期当下也仍然不高，24年可能最多一次。从实际数据来看，消费数据所引申出的可能的弱势，会导致从2020年开始的海外宽松导致的通胀下商品价格强势逻辑改变，已经此前延续两至三年的多配海外强势品种的主基调可能会在近期发生变化。具体需要等待6月联储新的利率决议以及表态后，不过近期风险资产的避险情绪明显有增加，带动原油等商品同样出现了下行。
5月的整体走势基本符合了我们上个月度策略中的预期，整体偏弱势震荡。在OPEC+决议之后，市场可能需要一段时间来进行情绪反馈的消化，以及等待最新的海外成品油消费情况做反应，但总体来说，我们认为OPEC+此次的决议对长期油价将是明显的供应端利好，但短期利多程度不够，且在当下如果海外成品旺季需求不及预期，维持减产的 决议对于目前的价格的支撑作用将会是比较弱的。后期关注点将会是近半个月的海外成品需求，油价也基本到了波动放大的出方向阶段。结合微观数据来看，我们对6月的旺季预期并不做过分看好，在此基础上，油价面临的压力仍然存在，6月或仍存小幅回调空间。
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